华夏时报（www.chinatimes.net.cn）记者 宋婕 王兆寰 北京报道

4月以来，（000651.SZ）股价连续阴跌，甚至在5月25日开盘不足十分钟，迅速跌出今年来的股价最低点54.7元。相较1月6日出现的年内股价最高点66.78元，已经缩水约18%。

在格力电器跌出年内最低价时，大股东高瓴资本一年多前混改入股的决定似乎看起来不那么明智。但历来标榜价值投资的高瓴资本，在入主格力后的一系列操作中，看起来并不在乎格力发展的好与坏，反而是以此为支点，撬动更多的资本，与其“做时间的朋友”的理念背道而驰。

未达预期

2019年底，高瓴资本参与格力电器混改事宜尘埃落定，并在去年2月以每股46.17元的价格完成15%股权、9.02亿股的过户，转让总价款为416亿元，成为公司第一大股东。这一价格是高瓴当时参加投标的市场价，和二级市场普通投资者一样，没有任何的折扣，因此成为众多散户“抄作业”的样本。

高瓴此次总投资额中一半是自有资金，另一半是银行贷款。这笔贷款是高瓴从7家银行处借得，期限至少5年。作为担保，高瓴将其持有格力的全部股份向银行进行了清仓式质押。

如今一年半过去，高瓴对格力的投资账面浮盈20%，大概80亿元。公开信息中无法获知高瓴的贷款利率，以央行制定的5年期基准利率4.75%计算，仅利息支出至少50亿元。

以格力目前的股价来看，留给高瓴下跌的空间已经很小了。特别是考虑到如此庞大资金的机会成本，格力的表现实际远远没达到资本预期。

战投变财务投资

未达预期是建立在高瓴将格力作为重要的投资目标的基础上，如果换个角度，格力发展好坏、股价涨跌对其并不重要，只是一个撬动更大资本的支点，得出的结论就大相径庭了。

高瓴资本入股格力时，曾承诺积极行使股东投票权，尽力促使上市公司每年净利润分红比例不低于50%。

2020年，格力电器在继续延续其大方分红传统的基础上，进一步提高分红额，进行现金分红每10股40元，包括去年半年度分红每10股10元，和今年4月披露年报后每10股派发现金股利30元，共计派发现金174.99亿元。

慷慨分红中，获益最大的是大股东高瓴资本，将从中分得26亿元。按照高瓴的规划，分红率还将继续增加，5年内完全可以覆盖银行50亿元的贷款利息。当初高瓴看似为所有投资者谋利的提议，实则已经将其贷款成本考虑在内。

今年4月28日，高瓴再次向3家银行申请贷款208亿元，偿还此前买股权的208亿元贷款，其所持格力的股份随之全部解除质押。这次只需要质押其持有格力总股本12%的股份，7.22亿股就可以拿到208亿元贷款。还款再借款后，高瓴从中获得了市值超过100亿元的流通股份，以50%的质押率计算，可以获得大约60亿元的资金。

一位市场人士告诉《华夏时报》记者，高瓴作为顶级的资本玩家，入股格力后股市的收益与钱生钱的资本操作比起来，是小巫见大巫。

在这一运作中，关键的一环是，按照约定，高瓴资本的新、旧两笔贷款，都不存在与市值涨跌挂钩的补仓或平仓限制，将其与贷款风险切割开。

该人士表示，如此一来银行的风险增大，金融机构一般不会接受这样的操作，不知道高瓴置换了什么条件，只能说是一个愿打一个愿挨。

价值投资何在

钱生钱自然是比发展一家实体企业来得更快，但高瓴资本向来标榜价值投资，其官网最醒目的是“做时间的朋友”，掌门人张磊的书《价值》一经出版洛阳纸贵。在市场上，高瓴已经和价值投资划等号了。

格力混改结果出炉后，看好的声音占据了主流，究其根本是对高瓴的认可。高瓴资本合伙人易清清表态，高瓴将充分发挥长期投资、全球研究以及帮助实体经济转型升级的经验，“加磅”中国制造，积极引入战略资源，以科技创新为驱动，实现从“先进制造”向“智能制造”的历史跨越。

从上述发言来看，高瓴资本更像是格力的战略投资者。根据格力电器公司章程，高瓴有权提名三名董事候选人。不过，高瓴入主后，好像一切都没有发生过，未曾派人进入董事会。

董明珠今年接受采访时表示，原来高瓴要派董事，后来认为没必要。有记者问及高瓴入股一年来对格力的创新、发展带来的变化，董回答：“作为一个投资机构，高瓴资本一是能在其投资企业之间的互动中起到推动作用；二是可以为企业提供很多市场信息。但最终，我认为真正主宰的还是格力自身的团队。”

言下之意很明显，高瓴资本介入影响有限。资深投资人士杜坤维对《华夏时报》记者表示，高瓴资本以战略投资者的身份入主格力，但始终没有太多的动作，反而在财务方面获得了更多的收益。

编辑：严晖 主编：夏申茶