来源：雪球App，作者： 海泽钧，（http://xueqiu.com/4917939944/318485584）

2024年以来，黄金价格大涨接近30%，黄金成为全年表现较为亮眼的商品。

以国内黄金首饰价格为例，今年年初，大部分品牌黄金饰品价格在620元/克左右。目前，国内饰品金价围绕800元/克上下波动。值得注意的是，这是黄金价格连续两年大涨。Wind数据显示，2023年全年金价累计上涨约13%。

通常来说，美联储的利率政策是影响金价的主要因素。但地缘政治风险、经济不确定性等避险因素，央行以及个人投资等需求面因素也会在一定程度上影响黄金价格的短期走向，而今年的黄金行情是多因素共振的结果。

展望2025年，受访专家普遍认为，在普遍宽松宏观环境下，黄金价格仍有望维持强势。同时考虑到汇率的影响，国内金价将强于国际金价。不过，风险偏好上升以及加密货币对传统配置黄金资金也会有分流作用。

美联储降息支撑金价上涨

黄金本身是不生息资产，具有很强的货币属性。在市场形成美联储即将加息的预期时，黄金价格通常表现疲软。根据过去，每当投资者预期美联储将继续实施紧缩政策，黄金价格便会出现下跌。相反，当预期美联储将放松货币政策时，黄金价格则倾向于上涨。

方正中期期货贵金属分析师梁海宽对时代周报记者表示，纵观全年共有两次比较明显的主升浪。第一轮上涨发生在3-4月，在美联储降息预期、全球央行持续购金、美国银行业风险暴露以及地缘政治冲突的作用下，金价创出新高。第二轮上涨发生在美联储9月议息会议前后，金价再次创出历史新高，并在10月加速上涨。此外，在美国大选前后，市场开始计价特朗普交易，推升黄金价格走出单边上涨行情。

“仅下半年，黄金就经历了四段行情。”期货贵金属分析师刘诗瑶对时代周报记者进一步指出，8月初至9月议息会议，引发对美国经济硬着陆的忧虑，推动金价上涨5.2%；9月议息会议至10月初，美联储降息50个BP，市场开始消化继续大幅降息预期，金价创新高；10月至11月，投资者押注特朗普胜选将引发通胀上升和预算赤字增加，金价走强3.4%；大选结束之后，随着特朗普交易降温，金价下跌近5%。

因为国际黄金使用美元计价，所以今年人民币汇率相对美元盘整也对国内金价起到支撑作用。从市场表现来看，当外盘黄金小幅波动的时候，内盘黄金更加坚挺。但从趋势上来看，内外盘黄金价格在趋势上是一致的。

一位券商宏观分析师告诉时代周报记者，从较长的时间维度上分析，黄金与美元的实际利率负相关。无论是避险因素、汇率因素，还是美联储自身的货币政策，本质上都是黄金和美元的“赛跑”。近年来，由于非美国家去美元化，在发生风险事件的时候，一部分选择美元的避险资金会涌向黄金。因此，今年美元强于非美货币，黄金和美元呈现双强的局面。

高金价抑制传统需求

2024年下半年，随着金价快速上涨，全球央行购金步伐开始出现放缓迹象。前三季度，全球央行购金总量694吨，与2022年持平。下半年，捷克、波兰、塞尔维亚等东欧国家也开始扫货黄金，但东欧各国购买黄金的实力较主要经济体偏弱。

从三季度开始，全球央行净购金的同比和环比增速均出现放缓，三季度共购金186吨。其中，8月全球央行的黄金净购买量仅约8吨，较年初的购金速度明显下降。中国央行曾连续18个月增持黄金，今年4月达7280万盎司，5至10月暂停增持，11月又重启购金。截至2024年11月末，中国央行报7296万盎司，较上个月增加16万盎司。

2024年，黄金价格不断创新高开始对下游的传统实物需求形成抑制。据协会最新统计数据，2024年前三季度，全国黄金消费量741.732吨，同比下降11.18%。

另据世界黄金协会发布今年第三季度《全球黄金需求趋势报告》，实物投资方面，2024年三季度全球金条和金币需求下降9%至269吨，但前三季度累计需求仍达到859吨，高于过去10年的年平均水平（774吨）。三季度，金价均值升至2474美元/盎司，显著抑制全球金饰需求的增长。三季度，全球金饰消费量同比下降12%至459吨。

不过，全球黄金总需求并不悲观。根据世界黄金协会统计，截至2024年10月30日，三季度全球黄金需求同比增加5%至1313吨，创历年三季度的需求新高；三季度黄金需求总额首次突破1000亿美元，刷新历史记录。

梁海宽认为，随着人工智能突飞猛进，提振科技用金需求总量同比增长7%至83吨。专业资金的投机需求抵消实物消费下降和央行购金放缓带来的下行压力。三季度场外投资需求增至137吨，比去年同期几乎翻倍，场外投资连续7个季度推动黄金需求增长。与场外交易的爆发成为黄金需求增长的主要推手。

除了需求问题，黄金需求端的成本也在不断抬高。（600547.SH）表示，2024年公司自产金营业成本与去年相比有所上升。从整个黄金行业看，受原材料、人工成本的上升、矿石品位的变化以及矿山开采深度的增加等因素影响，近年来，黄金矿山生产成本呈逐年上升趋势。

金价仍有上行动力？

新宏睿投资管理公司创始人兼董事总经理夏宇宸对时代周报记者分析表示，如果美元走弱，黄金价格可能继续上升。为了外汇储备多样化，预计各国央行将继续增持黄金。另外，随着虚拟货币在散户和机构投资者中的接受度不断提高，在某种程度上可能会代替黄金在大类资产配置中的作用，从而对金价产生下行压力。

梁海宽同样指出，全球经济有望进一步复苏，风险资产回报预期向好，市场风险偏好回升，叠加加密货币对传统配置黄金资金的分流，黄金投机需求预计下降，进而带动黄金总需求的回落。不过，展望多数全球央行将继续本轮降息周期，全球流动性在2025年将进一步充裕，对黄金价格利多。另外，市场对二次通胀开始有预期，届时美债实际利率的下降方式或将与2020年的相似。从这个角度来看，黄金价格仍有上行的驱动。

美联储自2022年3月至2023年7月连续11次加息，累计加息幅度达525个BP。2024年以来，美联储重新开启宽松周期，但本次降息周期可能将暂停。本轮美联储降息累计已达到100个BP，12月降息25个BP，符合华尔街主流投行的一致预期。

根据美联储发布的最新一期经济前景预期，19名联邦公开市场委员会成员中有10人认为，至2025年底，联邦基金利率目标区间将降至3.75%至4%。以每次降息25个基点计算，美联储明年或仅降息两次，与今年9月预计的4次降息有较大程度放缓。

相比11月美联储声明，12月的美联储提到考虑未来利率调整时，声明新增“程度”和“时机”。在考虑对联邦基金利率目标范围新调整的程度和时机时，美联储将仔细评估未来的数据、不断变化的前景和风险平衡。

展望明年，刘诗瑶认为，宏观经济环境对黄金颇为有利，我们继续维持对黄金的积极看涨立场，两大核心逻辑将继续为金价上涨提供支撑。作为抵御通胀的避险资产，特朗普潜在政策可能激发通胀风险，在这种环境下，预期将看到美国国债收益率上升、美元走强以及黄金价格的上涨。另外，金价上涨也遵循利率逻辑，实际利率的下降将吸引资金回流至，进而推动金价上升。考虑汇率因素，国内金价较国际金价的表现更加亮眼。

梁海宽预计，2025年部分央行仍将有较强的购金意愿，但整体购金规模预计较2024年进一步下降。但如果金价调整幅度较大，跌出性价比，不排除全球各国央行再度集体增持。中长期来看，为对冲美元信用的受损以及对信用货币不信任度的增加，全球央行增持黄金仍是大趋势。当前黄金在中国央行外储中的占比较发达经济体仍偏低，后续仍有较大的增持空间。